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? 2019 年1月4日（周五）下午，上海律協(xié)建設工程與基礎設施業(yè)務研究委員會、金融工具專業(yè)研究委員會、房地產業(yè)務研究委員會在律協(xié)報告廳聯(lián)合舉辦主題為“企業(yè)應收工程款的創(chuàng)新融資”的研討會。市律協(xié)建設工程和基礎設施業(yè)務研究委員會副主任、上海瀛泰律師事務所合伙人王同海律師主持，國泰君安資產管理有限公司董事總經理、發(fā)改委PPP專家、中國人民大學博士楊坤先生和王同海律師在會上分別作主題發(fā)言。
楊坤先生主要就中國資產證券化的歷史背景及發(fā)展、房地產與建筑施工行業(yè)資產證券化、資產證券化的痛點和趨勢作了介紹。王同海律師則通過法律的角度對應收工程款主要融資方式、應收工程款融資的難點以及應收工程款融資風控探索等問題展開討論。
一、資產證券化情況
資產證券化是以特定資產所產生的未來穩(wěn)定、可預期現(xiàn)金流為支持，借以發(fā)行證券的一種融資方式。資產證券化有廣義和狹義的兩種概念，廣義的概念就是任何以證券的形式來進行運作的產品模式，都可以稱之它為證券化。比如說發(fā)行的股票，其實也是一種證券化；發(fā)行的債券也是證券化。股票和債券分別是對公司的股權以及債券的一種證券形式，而資產證券化其實是一種特殊的債券，跟一般的債券相比有三個特點：首先，由特殊的資產作為支撐；其二，由一個特設目的載體(SPV)發(fā)行證券實現(xiàn)破產隔離；其三，通常都會進行結構化發(fā)行。
國內資產證券化由于監(jiān)管分割的原因，人為被分成了三個種類，即：信貸資產證券化（CLO）、企業(yè)資產證券化（ABS）以及資產支持票據（ABN）。其中，企業(yè)資產證券化市場（ABS）規(guī)模近年來大幅增長，創(chuàng)新勢頭迅猛。
二、建筑施工行業(yè)資產證券化
國內建筑施工類企業(yè)目前常見的三種資產證券化形式，分別為應收賬款ABS，供應鏈ABS以及PPP模式。
應收賬款的ABS以企業(yè)的應收賬款為底層基礎資產，通過設立專項計劃發(fā)行資產支持證券的行為。由于應收賬款期限一般較短，為匹配企業(yè)的長期融資需求，一般會在專項計劃中設置循環(huán)購買等特殊條款安排。其優(yōu)勢在于現(xiàn)金流較為穩(wěn)定，基礎資產無抵質押限制，基礎資產來源基于真實和公允的貿易背景以及轉讓對價公允。
供應鏈ABS是以供應商的應收賬款為底層基礎資產，通過設立專項計劃發(fā)行資產支持證券的行為。由于核心企業(yè)和供應商是“一對多”的關系，一般需要通過保理公司將供應商的應收賬款進行歸集，并形成保理資產，以此“保理債權”為名義基礎資產來發(fā)行資產支持證券。其優(yōu)勢在于增加投資收益，提高占款能力，完善供應鏈管理以及維護供應商關系。
PPP-ABS是以PPP項目的股權、債權或收益權為底層基礎資產，通過設立專項計劃發(fā)行資產支持證券的行為。由于PPP期限一般較長，一般會在專項計劃中設置“回購權、回售權”等特殊條款安排。其優(yōu)勢在于盤活存量資產，創(chuàng)造社會影響并且降低融資利率。
三、房地產行業(yè)資產證券化
房地產行業(yè)隨著ABS的發(fā)展，這兩年發(fā)展特別快，并且它的增速是遠快于資產證券化市場發(fā)展速度的。從原先整個房地產行業(yè)占資產證券化的比例不到10%，已發(fā)展到現(xiàn)在發(fā)行規(guī)模達到30%，發(fā)行個數(shù)達到40%以上，是目前最大的資產證券化行業(yè)。
隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，房地產行業(yè)的可資產證券化品種越來越多，從最初的物業(yè)管理費收入擴展到了購房尾款應收賬、供應鏈金融、租金收入收費權、CMBS、類REITs等六大領域。房地產行業(yè)占整個資產證券化市場的比重越來越高，正成為使用資產證券化融資的主要行業(yè)。如果之后出臺REITs政策，作為資產證券化中難度系數(shù)最高的品種，其每一單的發(fā)行都會引起廣泛的關注，有極高的新聞效應。
四、資產證券化的痛點和趨勢
中國目前的資產證券化痛點之一是整個市場受宏觀經濟以及政策的影響，投資者信用承受能力在急劇地下降。其二，政策熱點變化過快。其三，相應制度配套還不完善。其四，資管新規(guī)對資產證券化有間接影響。其五，銀行業(yè)新出的各種監(jiān)管辦法。其六，資本市場還不成熟。
目前資產證券化趨勢有：1、從近期看有向高級品種集中的趨勢；2、今年整個資產證券化市場可能會面臨一個零增長或負增長；3、PPP項目可能會有增量，在這方面律師可以多加一把力。
五、應收工程款主要融資方式
目前國內的建筑市場仍為買方市場，因此施工企業(yè)墊資施工的情況較為普遍，而承包商無力全額墊資的，又會將這一壓力轉嫁至分包商，最終侵害的極有可能是農民工的權益。對施工企業(yè)而言，墊資施工會形成大量的應收賬款，如何利用好融資工具盤活企業(yè)的應收賬款，值得施工企業(yè)探索和嘗試。而對于業(yè)主而言，通過施工企業(yè)的應收賬款開展融資，相當于變相拉長應付工程款的賬期，也具有較強的吸引力。
主要的應收工程款融資方式有：1、應收工程款轉讓（包括：供應鏈金融（保理）、資管產品（信托、私募基金等）；2、應收工程款質押；3、資產證券化。
應收工程款的供應鏈金融保理融資模式是指施工單位將賒銷形成的未到期應收工程款在滿足一定條件的情況下，轉讓給商業(yè)銀行或保理商，以獲得銀行的流動資金支持，加快資金周轉，暫時解決“墊資”問題。
應收工程款與資管產品的對接一般是指由資管產品管理人向特定目標募集資金，用以購買施工企業(yè)的應收工程款。購買后，應收工程款由資管產品（SPV）實際持有，由管理人代持。
應收工程款質押，是指施工企業(yè)將其持有的應收工程款向資金融出方進行質押。
應收工程款的資產證券化，指由管理人設立專項計劃，專項計劃的目的是接受認購人的委托，按照專項計劃文件的約定，將認購資金用于購買基礎資產（應收工程款債權），并以該等基礎資產及其管理、運用和處分形成的屬于專項計劃的全部資產和收益，按專項計劃文件的約定向資產支持證券持有人支付。
除資產證券化之外，其余融資模式均只適用于應收賬款數(shù)量較少、賬期較短的情況。而應收工程款資產證券化可通過期限設置、循環(huán)購買安排等手段解決部分大型施工企業(yè)應收賬款多、賬期較長的問題，也能相應降低融資成本。
六、應收工程款融資的難點
應收工程款融資由于施工合同作為基礎合同的特殊性、應收工程款債權基礎資產的特殊性以及交易結構的特殊性問題，其本身存在較多難點問題，具體如下：
1、建設工程施工合同的履約期限一般較長，在履約過程中的單項或多項違約對融資產生影響；
2、政府行業(yè)監(jiān)管，對基礎合同效力以及融資產生的影響；
3、以進度款開展融資的，融資債權持有人（資金融出方）和留存?zhèn)鶛喑钟腥耍ㄍǔ槌邪耍┓ǘ▋?yōu)先受償權的沖突和分配；
4、工程款不可拆分性影響基礎資產的確定性、獨立性和風險隔離，融資債權債務確認后是否會受法定撤銷權的影響；
5、在商業(yè)銀行禁止以未來應收款開展保理融資的情況下，未確認工程款是否可通過循環(huán)購買安排解決的問題；
6、以融資或入池為目的的應收工程款展期對中標合同、利息以及融資提前終止時的影響；
7、應收賬款轉讓融資模式下追索權和回購安排問題；
8、資金融出方或資產管理人的資質和權利義務安排；
9、交易成本的安排和分擔。
七、 應收工程款融資風控探索
歸納上述融資難點，應收工程款的風控工作可從以下幾點入手：
1、提前安排
（1）在招投標階段即對融資作出提前安排，避免后續(xù)融資過程中的相關約定被認定為背離中標合同實質性內容，影響融資的穩(wěn)定性；
（2）融資前對各參與主體、施工合同開展全面盡調，確保融資的合規(guī)合規(guī)；
（3）對應收工程款真實性、合法性開展全面盡調；
（4）應收賬款數(shù)量較多的，確認結算后提前打包入池安排循環(huán)購買。
（1） 合規(guī)融資
（1）融資前應關注工程項目相關的法律法規(guī)、行業(yè)監(jiān)管及政策性文件；
（2）熟練掌握證券、銀行、保險監(jiān)管機構的監(jiān)管文件，并密切關注監(jiān)管機構的政策變動；
（3）招投標項目應收工程款開展融資的，應注意展期或重新確認還款周期后的合同備案；
（4）選擇信用良好、經營合規(guī)且實力較強的資金融出方及資產管理人。
3、厘清權責
（1）根據交易背景及交易目的對回購權、追索權的設定、范圍進行明確約定；
（2）為確保融資基礎資產的獨立性及融資的穩(wěn)定性，應在融資過程中明確承發(fā)包雙方債權債務不得行使抵銷權，任何可能導致反索賠的情形應另案起訴并另行支付。
4、成本分配
（1）業(yè)主與承包人應按“誰受益，誰承擔”原則分攤成本。如為解決業(yè)主資金流動性問題發(fā)起的融資，原則上應由業(yè)主承擔融資費用及成本；
（2）明確融資失敗或提前終止的利息損失、成本分攤。
5、落實保障
（1）約定債權受讓方的融資債權和施工方的留存?zhèn)鶛喙泊鏁r，工程款優(yōu)先權的分配方式，并對其合法性進行論證；
（2）為降低融資成本，可由融資發(fā)起方新設增信措施。
（注：以上嘉賓觀點，根據錄音整理，未經本人審閱）
供稿：上海律協(xié)建設工程與基礎設施業(yè)務研究委員會
執(zhí)筆：陳 穎 上海瀛泰律師事務所
滬公網安備 31010402007129號
